دو فعال و کارشناس بازار سرمایه با اشاره به محدودیت دامنه نوسان به عنوان تهدید بزرگ نقدشوندگی در خصوص دو حالت حذف آن و مزایا، توضیحاتی ارائه کردند.

 

به گزارش پایگاه خبری بورس پرس، دو فعال و کارشناس بازار سرمایه با اشاره به محدودیت دامنه نوسان به عنوان تهدید بزرگ نقدشوندگی در خصوص دو حالت حذف دامنه نوسان و مزایا، توضیحاتی ارائه کردند.

تهدید بزرگ نقدشوندگی

فردین آقابزرگی: اطمینان از کارآیی، شفافیت و عملکرد منصفانه بازار اوراق بهادار و افزایش نقدشوندگی سهام از وظایف مقام ناظر است اما استفاده از ابزارهای نظارتی بازدارنده به‌منظور جلوگیری از وارد شدن سود و زیان‌های ناشی از رفتارهای هیجانی طی مقاطع کوتاه زمانی بر اثر وقوع نوسان‌‌‌های شدید قیمت سهام، می‌‌‌تواند با کاهش یکپارچگی بازارها و اعتماد سرمایه‌گذاران به این اهداف آسیب برساند.

محدودیت دامنه نوسان، اولین بار در بورس نیویورک بعد ریزش شدید قیمت‌ها اعمال شد و هدف از این ساز و کار، جلوگیری از سود و زیان‌های ناشی از رفتارهای هیجانی سهامداران بود. آیسکو نیز به‌منظور حفظ نظم بازار سرمایه و مدیریت نوسان‌‌‌های شدید قیمتی، پیشنهاد داد بورس‌‌‌های اوراق بهادار ساز و کار کنترل نوسان مناسب برای مواجهه با نوسان‌‌‌های شدید قیمتی را داشته باشند و پیاده‌سازی کنند و مولفه‌های مناسبی را مورد استفاده قرار دهند. چرا که ساز و کار کنترل نوسان باید بصورت منظم و مستمر مورد بازتنظیم قرار گیرد.

در بازارهای توسعه‌ یافته دنیا هر زمان که سهام یا شاخص اصلی نوسان شدیدی داشته باشد، بخشی از معاملات یا کل آن برای دقایقی یا اگر ادامه‌‌‌دار باشد برای کل روز متوقف می‌شود. البته این اتفاق به‌ندرت پیش می‌‌‌آید. محدودیت‌های معاملاتی کل بازار بر اثر تغییر محسوس در شاخص بصورت مقطعی (چند دقیقه) و کامل (پایان روز معاملاتی) اعمال می‌‌‌شوند.

ساز و کار توقف کامل معاملات این امکان را برای بازار و فعالان فراهم می‌کند که بتوانند تحلیل بهتری از شرایط داشته باشند. همچنین از ریزش ناگهانی بازار جلوگیری می‌کند. با وجود اینکه اجرای محدوده نوسان سهم به شکلی که در بورس نیویورک و نزدک اجرا می‌شود، تغییر قابل‌توجهی به قیمت سهم می‌دهد و از تغییر ناگهانی آن جلوگیری می‌کند.

در ایران نیز پس از فراز و نشیب‌های زیاد از دهه ۷۰ به‌مرور زمان، دامنه نوسان قیمت سهام به‌منظور حفظ و صیانت از منافع سهامداران و فعالان بازار به منصه ظهور رسید و به مرور به‌عنوان یکی از ریسک‌های سرمایه‌گذاری؛ تحلیل و تحلیلگری را در فضای معاملات کم‌اثر کرد و بطور غیرمستقیم موجب کاهش نقدشوندگی در بازار شد.

یکی از مشکلات بورس تهران، محدودیت دامنه نوسان است که مانند تمام دنیا با هدف جلوگیری از سود و ضررهای غیرمعمول، اعمال شده است. اما این ساز و کار معکوس عمل کرده و بیشتر باعث ضررها و سودهای غیرمعمول شده است. ساز و کار فوق باعث کاهش نقدشوندگی و شفافیت در بازار شده و رکود شدیدی را به بازار تحمیل کرده است.

حساسیت بی‌دلیل به شاخص به‌مرور زمان این انتظار را از سازمان بورس بوجود آورده که متولی جریان و‌‌‌ روند قیمت سهام و شاخص این سازمان است. حتی در برخی موارد، مسئولان اقتصادی، سازمان را مجبور به اعمال سیاست‌های معاملاتی می‌کنند تا بتوان روند معاملات و شاخص را مدیریت کرد. اعمال دامنه نوسان، شباهت زیادی به موضوع قیمت‌گذاری دستوری در حوزه تعیین نرخ فروش برخی محصولات و کالاهای ضروری دارد.

تصمیمات اخذ شده در حوزه اقتصاد به‌نوعی بر همه بخش‌های اقتصادی سایه افکنده است و بازار سرمایه نیز از این موضوع مستثنی نیست. به عنوان یکی از ابزارهای اعمال سیاست اقتصادی با محوریت حمایت از بازار پول، تامین نقدینگی لازم و جبران کسری بودجه دولت مورد استفاده قرار می‌گیرد و حتی در برخی موارد مانند انتشار بی‌حد و حصر اوراق بدهی در سال‌های ۹۹ و ۱۴۰۰، بدون توجه به ساختار اقتصادی و در نظر گرفتن متغیرهای اقتصادی همچون نرخ تورم، بهره، رشد اقتصادی، نرخ بیکاری و حضور مستقیم و پررنگ دولت در اقتصاد، عملکرد سایر کشورها و بازارهای مالی توسعه‌یافته را ملاک استنتاج قرار می‌دهند و گزینشی از آن بازارها الگو برداری می‌کنند. 

هرگونه محدودیت در نظام معاملات، موجب کاهش ضریب نقدشوندگی و حجم معاملات و افزایش ریسک‌های خودساخته می‌شود. حساسیت بی‌دلیل به شاخص به‌مرور زمان این انتظار را از سازمان بورس بوجود آورد که متولی جریان و‌‌‌ روند قیمت سهام و شاخص است و جالب اینکه تمامی روسای سازمان بورس به برداشتن گام‌به‌گام دامنه نوسان قیمت اعتقاد داشتند اما متاسفانه تاکنون این خواسته محقق نشده است.

هر تغییر و اصلاحی که بتواند سبب بهبود فرآیند معاملات و عمق‌بخشیدن به بازار سهام شود بطور قطع تصمیم مناسب، سازنده و کارآمدی خواهد بود و باید ابزارها و زیرساخت‌‌‌های لازم به منظور اجرا شدن آن مهیا شود. یکی از عوامل اصلی که مانع ورود بسیاری از اشخاص علاقه‌مند به سرمایه‌گذاری در بازار سرمایه شده، محدودیت‌های متعددی است که در دامنه نوسان قیمت وجود دارد. 

وضعیت کنونی و دامنه نوسان به نظر هیچ سودی برای بازار سرمایه نداشته و تنها باعث فریز شدن سهم‌‌‌ها در صف‌های فروش و خرید شده است. اگر ایران نیز به سمت ساز و کار بورس‌‌‌های توسعه‌یافته دنیا پیش برود، قطعا شاهد بازار پویاتری خواهیم بود. نقدشوندگی از مهم‌ترین و اصلی‌‌‌ترین ویژگی‌‌‌های بازار سرمایه در کل دنیا است که هر تغییری در آن می‌‌‌تواند، کلیت بازار را تحت‌‌‌الشعاع قرار دهد.

در شرایط کنونی که سطح ارزندگی اغلب شرکت‌ها و صنایع در بورس، مطلوب و بطور خلاصه نسبت‌های قیمت به درآمد فوروارد و جاری ۴ و ۷ است، می‌توان با اعمال مرحله‌ای برداشتن دامنه نوسان، بازار را به سوی تحلیل و عقلانیت بیشتر سوق داد. درصورت اجرای این شیوه این احتمال وجود دارد عده‌ای به دلیل احتمال وقوع نوسان شدیدتر قیمت سهام نسبت به گذشته متضرر شوند اما در دوره کوتاه و با حضور موثرتر بازارگردانان و بازارسازان، مطمئنا به مدار تعادل بازخواهیم گشت.

می‌توان در آغاز، شرکت‌های دارای سهام شناور آزاد مناسب‌تر را در فهرست اولیه اعمال حذف یا بازتر کردن دامنه نوسان قرار داد. سپس مرحله به مرحله، تعداد شرکت‌ها را به این گروه اضافه کرد. این الگو، دیر یا زود اجرا خواهد شد و بهتر است در شرایط ثبات یا رکود نسبی که در بازار وجود دارد، اجرا شود.

بنابراین در ابتدای تغییر روش معاملات، ممکن است تنشی زودگذر در بازار به دلیل نوسانات شدید ناشی از اعمال محدودیت‌های گذشته ایجاد شود اما شیوه جدید معاملات در صورتی که بطور مرحله‌ای اجرا شود، می‌تواند نسبت به شیوه قبلی، مزایای مناسبی ایجاد کند.

برداشتن محدودیت‌هایی نظیر حجم مبنا و دامنه نوسان، مزیت‌هایی همچون افزایش حجم معاملات و نقدشوندگی، اتکا به تحلیل و عقلانیت در امر سرمایه‌ گذاری، تشویق به سرمایه‌گذاری غیرمستقیم به دلیل تخصصی‌تر شدن فرآیند معاملات، کاهش مسئولیت نظارت بازار در نوسانات طبیعی و کاهش احتمال دستکاری قیمت به دلیل پرریسک بودن انجام آن در شرایط باز بودن محدوده نوسان قیمت را به همراه دارد.

حذف سرعت‌گیر در دو سناریو

حمیدرضا جیهانی: لازمه کارآیی بازارهای سرمایه، رقابت آزادانه است که در آن تقابل عرضه و تقاضا به کشف قیمت نزدیک به ارزش واقعی سهام منجر می‌شود. بنابراین بازارسرمایه باید از هرگونه محدودیت در تقابل عرضه و تقاضا عاری باشد. دامنه نوسان قیمتی یکی از ابزارهای کنترلی است که در بسیاری از بورس‌‌‌های جهانی استفاده می‌شود.

اما معمولا به‌تنهایی مورد استفاده قرار نمی‌گیرد و در ترکیب با دیگر ابزارها مانند حجم مبنا استفاده می‌شود. محدودیت دامنه نوسان به محدودیتی اطلاق می‌شود که امکان ثبت‌سفارش یا انجام معامله، تنها در بازه تعیین‌‌‌‌شده امکان‌‌‌ پذیر باشد. با استفاده از دامنه نوسان، سفارش‌‌‌هایی که خارج از دامنه نوسان ثبت شوند بصورت خودکار لغو می‌‌‌شوند یا اصولا امکان ثبت بیرون از این محدوده را ندارند.

دامنه نوسان در هر کشوری متفاوت است و با توجه به شرایط تغییر می‌کند. مهم‌ترین نکته قابل‌ توجه این است که بورس تهران، یکی از محدودترین دامنه‌‌‌های نوسان را در سطح جهان دارد.

دامنه نوسان از دهه ۸۰ در بازار سرمایه وجود داشت. به طوری که در برخی دوره‌ها این دامنه متقارن و در برخی دیگر بنا به شرایط و اقتضای زمانی بطور نامتقارن تعیین شد. این دامنه بر اساس شرایط و تغییرات بوجود آمده در بازار سهام در برخی دوره‌‌‌ها افزایش و در برخی دیگر کاهش داشت. سال ۸۴ و بعد از برگزاری نهمین دوره انتخابات ریاست‌جمهوری که شاخص بورس تهران، با افت سنگینی مواجه شد و دامنه نوسان قیمت سهام برخی از شرکت‌ها به مثبت ۵/ ۱۲‌ و منفی ۲ درصد تغییر کرد، بعد چند روز روند صعودی، صف‌‌‌های سنگینی برای فروش سهام شرکت‌ها ایجاد شد.

سال ۹۸ با شهادت سردار سلیمانی، دامنه نوسان از ۱۸دی‌ به مدت چهار روز به ۲‌ درصد محدود شد و از ۲۲ دی دوباره به ۵‌ درصد گذشته بازگشت. ۲۵ بهمن سال ۹۹ در پی اصلاح بازار و ریزش شدید شاخص، شکل‌گیری رفتارهای هیجانی، تشکیل صف‌های سنگین فروش و کاهش محسوس در نقدشوندگی و حجم معاملات، شورای عالی بورس با هدف زیان‌دیدن کمتر سهامداران تازه‌وارد، تصمیم به نامتقارن‌سازی دامنه نوسان از مثبت و منفی ۵ به مثبت ۶ و منفی ۲ گرفت تا تمایل و انگیزه‌ای در سرمایه‌گذاران برای کسب سود بیشتر ایجاد شود و فشار فروش در بازار کاهش یابد.

این تصمیم در روزهای ابتدایی مورد استقبال قرار گرفت اما در ادامه نه‌تنها اثر مثبتی بر جهت برگشت بازار و اتمام روند اصلاحی شاخص نداشت بلکه نقدشوندگی به‌واسطه قانون دامنه نوسان نامتقارن زیر سوال رفت و بازار را با مشکل روبرو کرد و در روزهای متوالی، صف‌های فروش سنگین بخصوص در سهام کوچک‌تر بازار تشکیل شد.

همچنین در بسیاری از سهام، حجم معاملات به حجم مبنا نمی‌رسید، خریداری برای سهم وجود نداشت و قیمت چند روز در محدوده صفر تابلو باقی ‌ماند. همین مسئله سبب کاهش جدی ارزش معاملات شد که ناشی از نبود تقاضای موثر برای پر شدن حجم مبنا بود. بطور کلی، وجود دامنه نوسان، اثر مثبتی بر بازار نداشت و به اعتماد سرمایه‌گذاران آسیب زد.

این موضوع با انتقاد تعداد زیادی از فعالان و کارشناسان بازار سرمایه همراه بود و در نهایت پس از سه‌ ماه در ۲۵ اردیبهشت ۱۴۰۰ دامنه نوسان به حالت متقارن قبل بازگشت. یکی از مشکلات اساسی اقتصاد، قیمت‌گذاری دستوری و دستکاری در قیمت برخلاف نظام مبتنی بر عرضه-تقاضا است و دامنه نوسان مصداق عینی و مشهود آن بازار سرمایه است که به‌‌‌مثابه مداخله‌ مستقیم در تابلوی بازار، ساز و کار طبیعی تعیین قیمت و چارچوب معاملاتی را تغییر داده و موجبات تاخیر در کشف قیمت، کارآیی اطلاعاتی بازار و... را فراهم می‌‌‌سازد.

به‌‌‌عبارتی، محدود کردن دامنه قیمتی باعث می‌شود، قیمت به اطلاعات جدید دیرتر واکنش نشان دهد و با تاخیر به سطح تعادلی جدید برسد. از طرف دیگر، با توجه به خاصیت مویینگی، صف‌‌‌ و کف‌‌‌ نشینی‌‌‌های سنگین در کف و سقف قیمتی ایجاد می شود.

سال گذشته بسیاری از سهام در محدوده‌ای بسیار بالاتر از ارزش ذاتی معامله ‌‌‌شدند و وجود دامنه نوسان، هیجانات را در بازار تشدید ‌کرد. به طوری که تا مرداد ماه صف‌های خرید سنگین و پس از آن با شروع ریزش‌‌‌ها، صف‌‌‌های فروش سنگین و پرعرضه در بسیاری از سهام تشکیل شد و وضعیت رکودی را برای بازار سرمایه رقم زد.

دامنه نوسان، کند‌‌‌کننده و متوقف‌کننده روند معاملاتی بازار است و با محدودسازی دامنه قیمتی، قیمت‌ها به جای آنکه به شیوه‌‌‌ای طبیعی و اصولی جا را به صعود یا نزول قیمت‌ها بدهند به شیوه‌‌‌ای غیرمعمول مهار خواهند شد و اجازه به تعادل رسیدن قیمت‌ها و معامله سهام بر اساس ارزش ذاتی را نمی‌‌‌دهند. در نتیجه شاهد دستکاری قیمت‌ها، بازارسازی و قیمت‌‌‌سازی خارج از ساز و کار صحیح عرضه و تقاضا خواهیم بود.

بنابراین با رابطه ریسک و بازدهی در تناقض بوده و ماهیت کلی بازار سرمایه را زیر سوال می‌‌‌برد. حذف دامنه نوسان موجب خواهد شد سهام بر اساس ارزش ذاتی و ارزندگی و واقعیت‌های بنیادی و انتظارات فعالان بازار در جهت صعود یا نزول مورد معامله قرار گیرند و بازار تحلیل‌ محورتر شود و معنای واقعی را بازیابد.

از دیگر مزایای این موضوع، حذف هیجانات کاذب از بازار بوده و ارزندگی سهام، معیار انتخاب خواهد بود. از بعد روانی نیز ظرفیت زیادی برای بازگرداندن اعتماد از دست رفته به بازار سرمایه ایجاد می‌کند و موجب تزریق نقدینگی و تامین مالی بهتر شرکت‌های تولیدی و تسهیل روند اجرای طرح‌‌‌های توسعه شرکت‌ها خواهد شد و به گسترش و توسعه و افزایش عمق بازار سرمایه کمک خواهد کرد.

حذف دامنه نوسان به دو شکل می‌تواند صورت گیرد. در حالت اول می‌تواند متناسب با شرایط هر سهم با توجه به مولفه‌‌‌های نوسان قیمتی روزهای معاملاتی چند هفته اخیر، تغییرات قیمتی روزانه و حجم معاملات آن باشد و در حالت دوم مانند بسیاری از بازارهای توسعه‌ یافته جهان با توقف معاملات و با هدف افزایش کارآیی بازار و جلوگیری از رفتار هیجانی سرمایه‌گذاران نسبت به اطلاعات جدید منتشره باشد که در نهایت به تعیین قیمت بر اساس ساز و کار عرضه و تقاضا منجر شده و قیمت سهم حول یک میانگین به تعادل خواهد رسید.

حذف دامنه نوسان قطعا موجب افزایش کارآیی و شفافیت بازار خواهد شد و با افزایش نقدشوندگی، کارکرد اصلی بازار سرمایه را به عنوان دماسنج اقتصاد بهبود خواهد داد. از طرفی با تعدیل به‌موقع و اصولی شاخص، رفتارهای هیجانی سرمایه‌گذاران کنترل شده و دیگر شاهد پدیده صف‌نشینی در سمت خرید یا فروش نخواهیم بود.

از سوی دیگر، قیمت سهام طبق انتظارات فعالان بازار و ارزش ذاتی در جهت صعود یا نزول تغییر و بطور طبیعی تعدیل خواهد شد. بنابراین ارزش معاملات که ناشی از وجود تقاضای موثر است در سطوح منطقی و معقول باقی خواهد ماند. این موضوع در کوتاه یا میان‌مدت در ذهن سرمایه‌گذاران تداعی‌کننده ثبات سیاست گذاری خواهد بود و به ایجاد اعتماد در سهامداران و ورود نقدینگی و توسعه و رشد بازار سرمایه و رونق اقتصادی منجر خواهد شد. بنابراین ساز و کارهای معاملاتی بر اساس نظام قانونمند عرضه و تقاضا تعیین خواهد شد که چشم‌انداز مثبت و رو به رشدی را نسبت به آینده ترسیم خواهد کرد و با کاهش ریسک همراه خواهد بود.