تبعات منفی ممنوعیت معاملات آپشن صندوق‌های درآمد ثابت برای بورس از سوی چهار کارشناس بازار سرمایه، تحلیل و بررسی شد.

به گزارش پایگاه خبری بورس پرس، چهار کارشناس بازار سرمایه، تبعات ابلاغیه ممنوعیت معاملات آپشن برای صندوق‌های درآمد ثابت برای بورس را در گفت و گو با دنیای اقتصاد مورد تحلیل و بررسی قرار دادند.

پیامدهای منفی یک ابلاغیه

ابراهیم سماوی: ابلاغیه‌‌‌‌‌‌ای کارشناسی‌ نشده تحت عنوان ممنوعیت اتخاذ موقعیت در قراردادهای اختیار معامله توسط صندوق‌های درآمد ثابت بازار سرمایه ۴ تیر ماه به مدیران صندوق‌ها ابلاغ شد. چرا که دارای ابعاد مخرب در بعد خرد و کلان بازار سرمایه است و هزینه و فایده این تصمیم توامان در نظر گرفته نشده است.

از منظر کلان، تصمیمات فوری و غیرکارشناسی این‌چنینی، اثرات مخرب فراوانی دارند. در اقتصاد کشورهای توسعه‌ یافته، بازار سرمایه به‌عنوان یکی از بازو های اصلی اقتصاد خودنمایی می‌کند. بازار سرمایه‌‌‌ در بخش اقتصاد واقعی رسالت اصلی یعنی هدایت منابع مالی مازاد بر مصرف عموم خانوارها به سمت بنگاه‌‌‌های اقتصادی را انجام می دهد که غرق در ریسک‌‌‌های سیستماتیک نباشد.

تصمیمات خلق‌‌‌الساعه همانند ممنوعیت غیرکارشناسی معاملات قرارداد آتی سکه به بهانه جهت‌‌‌دهی این ابزار در سال ۹۷ یا ممنوعیت فعلی صندوق‌های درآمد ثابت از قراردادهای اختیار معامله را از انواع ابزارهای مالی محروم یا محدود می‌کند، ثمره‌‌‌ای جز دامن زدن به تنزل اعتماد عمومی در پی نخواهد داشت. در صورتی که این مسیر را دهه‌‌‌های گذشته کشورهای پیشرفته طی کردند و الگویی موفق پیش‌رو وجود دارد. همچنین انتظار توسعه و به‌روز شدن ابزارها در اذهان فعالان بازار سرمایه وجود دارد و دستورالعمل‌های این‌چنینی مصداق کامل عقب‌گرد به گذشته است.

از منظر خرد، قراردادهای اختیار معامله با توجه به استراتژی‌‌‌‌‌‌های متفاوتی که می‌‌‌‌‌‌توان بر پایه سهم یا ترکیب اتخاذ موقعیت‌‌‌‌‌‌های معاملاتی متفاوت در این ابزار داشت، جهت پوشش ریسک ریزش سهام بصورت ویژه برای صندوق‌های درآمد ثابت یک مزیت محسوب می‌شود. علاوه بر کاهش و پوشش ریسک صندوق، این مزیت به کسب بازدهی بیشتر صندوق‌ها در قیاس با عملکرد سابق و بازار پول منجر می‌شود. از طرف دیگر به رونق بازار سرمایه به دلیل خرید دارایی پایه (سهام) می‌انجامد در حالی که صندوق‌ها با ابلاغ این دستورالعمل این فرصت بدون ریسک را از دست می‌دهند و در ادامه فشار فروش سهام به عنوان دارایی پایه این ابزارها به رکود بیشتر بورس دامن خواهد زد.

از منظر ریسک به دلیل نبود ابزار پوشش‌دهنده ریسک برای صندوق‌ها ریسک صندوق‌های درآمد ثابت نیز که باید حداقل باشد افزایش پیدا می‌کند. از این‌رو ابلاغ این دستورالعمل شامل پیامدهای منفی از جمله کاهش تقاضا در بازارسرمایه، افزایش ریسک صندوق‌ها، کاهش تقاضا در بازار اختیار معامله و کاهش بازدهی بدون ریسک صندوق‌های درآمد ثابت به دلیل عدم‌دسترسی به استراتژی کاورد‌کال است که از هر منظر اثر سوئی بر بازار سرمایه دارد.

اگر هدف این ابلاغیه کاهش ریسک صندوق‌های درآمد ثابت است، رویکردهایی نظیر آموزش یا تحدید صندوق‌ها به اتخاذ موقعیت‌‌‌‌‌‌های معاملاتی پوشش‌ دهنده ریسک توصیه می‌شود. سرمایه‌‌‌گذاران عملکرد صندوق‌ها را رصد می‌کنند و در صورت ‌کسب‌نکردن بازدهی مناسب برخی صندوق‌ها به دلیل استفاده نادرست یا پرریسک از اختیار معامله به کاهش دارایی‌‌‌‌‌‌های تحت مدیریت آنها منجر خواهد شد و تفاوت مدیران حرفه‌‌‌ای و غیرحرفه‌‌‌‌‌‌ای نیز مشهود خواهد بود که این رویه با روح بازارسرمایه واقعی و کارآ همخوانی دارد.

ابلاغیه‏‏‌‏‏‌‏‏‌ای برای عدم‌جذابیت صندوق‌ها

جواد درواری: در روزهای اخیر ابلاغیه‌‌‌ای مبنی بر ممنوعیت فعالیت صندوق‌های درآمد ثابت از اتخاذ قرارداد اختیار معامله با هدف جلوگیری از اقدام حقوقی‌ ها برای تامین منابع مالی و هدایت شرکت‌ها به سمت تامین مالی از طریق انتشار اوراق تبعی توسط رئیس مرکز نظارت بر صندوق‌های سرمایه‌ گذاری سازمان بورس منتشر شد که پیامدهای منفی در پی داشته و موجب نگرانی فعالان این حوزه شده است.

صندوق‌های سرمایه‌گذاری با درآمد ثابت به‌منظور کسب بازدهی بیشتر برای سرمایه‌گذاران و پوشش ریسک احتمالی و با استفاده از استراتژی‌های مختلف از ترکیب سهم و قراردادهای اختیار معامله، اقدام به اتخاذ موقعیت خرید و فروش می‌کنند و می‌توانند بازده بالاتری نسبت به اوراق با درآمد ثابت و بازار پول (سود سپرده بانکی) کسب کنند.

در تامین مالی برای شرکت‌ها در صورتی که صندوق سهم و اوراق تبعی آن را خریداری کند، معمولا با توجه به اطلاعیه انتشار اوراق تبعی سهم مربوطه امکان فروش سهم تا سررسید اوراق تبعی و استفاده از منابع ناشی از خرید سهم را ندارد و برای صندوق‌ها محدودیت ایجاد می‌کند. در صورتی که با خرید سهم و اتخاذ موقعیت در قرارداد اختیار معامله این امکان وجود دارد و مدیران صندوق می‌توانند از نوسان‌‌‌های سهم و خرید و فروش آن بازدهی بیشتری کسب کنند و در تاریخ سررسید از مزایای آن بهره‌‌‌مند شوند.

صدور این ابلاغیه برای صندوق‌های درآمد ثابت ایجاد محدودیت می‌کند و ممکن است فشار فروش سهام را به همراه داشته باشد. همچنین موجب افزایش ریسک صندوق‌های با درآمد ثابت که از این ابزار استفاده می‌کنند و کاهش بازدهی آنها شود. عمق معاملات در قرارداد اختیار معامله را نیز کاهش می‌دهد.

به نظر می‌رسد این ابلاغیه پیرو ابلاغیه قبلی سازمان بورس مبنی بر کاهش و تغییر نصاب سهام در صندوق‌های با درآمد ثابت باشد که موجب کنترل و شروع کاهش شاخص‌‌‌ بورس شد و باید منتظر ابلاغیه‌های جدید برای محدودیت در کسب بازدهی در صندوق‌های با درآمد ثابت در راستای عدم‌جذابیت این صندوق‌ها برای سرمایه‌گذاران و جذب سرمایه در بازار پول و حمایت از بانک‌ها بود.

انتشار دستورالعمل و ابلاغیه در هر مقطع زمانی برای شرایط آن برهه و تغییر آن در دیگر شرایط به بی‌‌‌اعتمادی در بازار سرمایه دامن می‌‌‌زند و کلیت بورس را متاثر خواهد کرد. بنابراین سازمان بورس باید تمام جوانب را بررسی کند. آیا برای این دست اقدامات و ابلاغیه‌‌‌ها نظرسنجی از شرکت‌های سبدگردان‌‌‌ و مشاور سرمایه‌گذاری‌‌‌ به عنوان مدیران صندوق‌های با درآمد ثابت و سایر نهادهای مالی مرتبط انجام‌‌‌ شده یا فقط دستورات اجرا می‌شود؟

جای خالی تصمیمات فکورانه در بورس

مجتبی دیبا: ابلاغیه‌ای مبنی بر عدم‌فعالیت صندوق‌های سرمایه‌گذاری با درآمد ثابت در بازار اختیار معاملات منتشر شد که در گام‌‌‌ نخست، مواجهه بازار با این خبر انتقاد پررنگ به این الگوی سیاست گذاری‌ها بود که البته مدافعان ابلاغیه هم ضمن حمایت از کلیت طرح اساسا هدف صندوق‌های ثابت را کاهش ریسک از طریق سرمایه‌گذاری در اوراق با درآمد ثابت می‌‌‌دانند.

معمولا افرادی واحدهای صندوق‌های درآمد ثابت را به‌عنوان محلی برای سرمایه‌گذاری انتخاب می‌کنند که در جدول پذیرش ریسک در کم‌ریسک‌ترین حالت تعریف می‌شوند. با این زاویه دیدگاه هم بازار مشتقه با این الگوی سرمایه‌گذاری ترکیب جذابی ندارد. اما فارغ از هرگونه جهت‌‌‌گیری و با دید کلان‌نگر‌تر و با توجه به اینکه ذات بازار مشتقه برای به تعادل رساندن ریسک و بازدهی در بازار تعریف‌ شده، الزام استفاده نکردن صندوق‌های سرمایه‌گذاری با درآمد ثابت از این بازار عملا طرف بازدهی را برای این صندوق‌ها دچار ضعف خواهد کرد.

نگاه مدیران صندوق‌ها این بود که با توجه به اینکه با استفاده از استراتژی‌های کم‌ریسک‌تر در این بازار اهرم دارد، سعی در بالاتر بردن بازدهی داشتند تا از این طریق میزان ریسک و بازدهی صندوق را به تعادل برسانند. مثل هرگونه ابزار دیگری اگر به‌درستی و در جای خود و البته در اندازه درست استفاده نشود، قطعا به جای بالا بردن بازدهی، ریسک آن بالا خواهد رفت یا در حالتی با استفاده نامطلوب از این ابزار، ریسک به شخص دیگری انتقال پیدا خواهد کرد. اما این تغییرات چه اثراتی بر کلیت بازار سرمایه دارد؟

تغییر ضوابط و مقررات، اثرات مختلفی بر صندوق‌های با درآمد ثابت خواهد داشت از جمله تغییر در سقف حداکثر سود سالانه، افزایش حداقل مدت نگهداری واحدهای صندوق، تغییر در نحوه پرداخت سود به سهامداران و تغییر در نحوه محاسبه سود و زیان. با این تغییرات احتمالا نرخ سود صندوق‌های با درآمد ثابت کاهش خواهد یافت و ممکن است برخی سرمایه‌گذاران به دنبال جایگزینی با سایر صندوق‌های سرمایه‌گذاری دارای بازدهی بالاتر باشند. همچنین تغییرات ممکن است باعث شود که سرمایه‌گذاران از خرید و فروش واحدهای صندوق‌های با درآمد ثابت صرف‌نظر کنند و باعث کاهش حجم معاملات شوند.

بطور کلی، اثرات این ابلاغیه بر صندوق‌های با درآمد ثابت و بازار سرمایه در آینده قابل پیش‌بینی نیست و باید منتظر دیدگاه سازمان بورس و عملکرد صندوق‌ های با درآمد ثابت در دوره‌‌‌های آتی بود. انتشار دستورالعمل و ابلاغیه‌ها در سازمان باید با کار کارشناسی عمیق‌تری صورت گیرد تا اثر‌گذاری آن طرح بر کلیت بازار با کمترین میزان ممکن باشد و سازمان بورس با بررسی تمام جنبه‌های یک‌طرح و با توجه به نگاه کارشناسان به آن موضوع اقدام به عملیاتی کردن ابلاغیه‌ها کند.

الزام اتخاذ استراتژی نتیجه‌بخش

امیر ندیری: سازمان بورس فعالیت صندوق‌های درآمد ثابت را در بازار آپشن ممنوع کرد که این تصمیم آسیب‌های متعددی برای بازار سرمایه خواهد داشت که برخی از این موارد به شرح ذیل هستند.

افزایش ریسک صندوق‌های درآمد ثابت: از آنجا که بخشی از دارایی تحت مدیریت صندوق‌های درآمد ثابت به سهام اختصاص پیدا می‌کند، مدیران صندوق با استفاده از استراتژی‌های بازار آپشن علاوه بر کسب بازدهی مناسب از سهام، ریسک صندوق را هم‌‌‌ کاهش می‌دهند که با ممنوعیت فعلی این امکان عملا برای صندوق‌ها وجود نخواهد داشت.

کاهش بازدهی صندوق‌های درآمد ثابت و خروج‌‌‌ منابع از بازار سرمایه: با توجه به اینکه صندوق‌ها بیشترین میزان بازدهی را از سرمایه‌گذاری در بازار آپشن و سهام کسب می‌کردند با محدودیت فعلی میزان سرمایه‌گذاری صندوق‌ها در بازار آپشن و سهام و به تبع آن بازدهی کل صندوق کاهش پیدا می‌کند و باعث می‌شود صندوق‌ها مزیت را نسبت به سپرده‌های بانکی از دست بدهند.

تضعیف بازار سهام: صندوق‌ها برای استفاده از استراتژی‌های موجود در بازار سهام به خرید سهام و داشتن سهام در پرتفوی نیاز داشتند که با ممنوعیت فعلی نه‌تنها تقاضای صندوق‌های درآمد ثابت در سهام کاهش خواهد یافت بلکه عرضه سهام نیز افزایش پیدا خواهد کرد.

‌‌‌کاهش عمق بازار آپشن: بیشترین میزان ارزش معاملات در بازار آپشن بخصوص در سمت فروش اختیار معامله صندوق‌های درآمد ثابت هستند که با محدودیت ایجاد شده، عرضه آپشن بسیار کاهش پیدا خواهد کرد و باعث کاهش عمق بازار آپشن خواهد شد.

طی چندسال گذشته سازمان بورس بارها حدنصاب سرمایه‌گذاری صندوق‌ها را تغییر داده و با شرایط فعلی امکان بکارگیری استراتژی بلندمدت برای مدیران صندوق وجود ندارد. همچنین تغییرات سریع، متناقض و غیرکارشناسی باعث ناامیدی فعالان شده و اثر مخربی بر چشم‌انداز بازار سرمایه دارد.