دوئل افزايش نرخ سود اوراق مشارکت و ركود تورمي اقتصاد ايران

محمد‌مسعود غلامپور*
نقدينگي حدودا 600 هزار ميليارد توماني اقتصاد كشور كه به دليل عدم رشد توليد، کسری بودجه دولت و انقباض 5 درصدی تولید ناخالص داخلی كشور و همچنين ركود بخش‌هاي توليدي، در مدت اخير به جاي تاثيرگذاري بر مقدار توليد، صرفا موجب افزايش شاخص قيمت‌ها در بخش‌هاي مختلف اقتصادي شده، اکنون مورد توجه بانک مرکزی قرارگرفته تا نرخ اوراق مشارکت را افزایش دهد تا امکان رشد اقتصادی را فراهم كرده يا اينكه از منابع به‌دست آمده در جهت تامين كسري بودجه دولت كه در حدود 70 تا 80 هزار ميليارد تومان برآورد مي‌شود، استفاده كند.

با رشد شاخص قيمت‌ها که در حدود 40 درصد گزارش می‌شود، افزایش نرخ دارايي‌هاي مالي بدون ريسكی همچون اوراق مشاركت دولتي با حجم حدود 40 هزار میلیارد تومان منصفانه و اقتصادی است؟ آيا بايد نرخ سود چنین حجمی از اوراق مشاركت را که انتظارات افزایشی سرمایه‌گذاران را تا سررسید دربرخواهد داشت، افزايش داد يا تورم را کنترل کرد؟ آيا تامين كسري 70 هزار ميليارد توماني دولت را بايد از طريق افزايش نرخ سود اوراق تامين كرد و آيا ابزارهاي مناسب‌تري همچون اسناد خزانه و یا اوراق رهنی برای اين موضوع وجود دارد؟
راضي كردن سرمايه‌گذاران در بخش سپرده‌هاي بانكي و اوراق مشاركت از طريق مثبت كردن نرخ سود فعلی اوراق 17 تا 20 درصدی با توجه به نرخ تورم گزارش شده 40 درصدی نیز، نيازمند افزايش حداقل 25 درصدي و رسيدن نرخ‌ها به حدود 45 درصد مي‌باشد که امری غیر‌ممکن است. بر این اساس در حالي كه بسياري از بازارها از جمله ارز و مسكن به ثبات نسبي رسيده‌اند و به دليل جذابيت در بخش واقعي اقتصاد، معاملات سفته‌بازي در اين بازارها كاهش يافته و اين بازارها دچار ركود شده‌اند، حتی افزایش 5 درصدی نرخ‌ها نیز که مورد توجه بانک مرکزی است، صرفا موجب افزايش هزينه‌هاي مالي شركت‌ها و ورود آنها به مرحله آشكار ورشكستگي و رونق بازارهاي مالي غيرمتشكل و غيربانكي و تحمل هزینه گزاف از سوی نهادهای واسط و ناشران این اوراق و ازسوی دیگر افزایش بهای تمام شده تولید و خدمات بنگاه‌های اقتصادی و شاخص قیمت‌ها و نرخ تورم و به تبع آن کاهش رشد تولید ناخالص داخلی خواهد شد و اثرات سوء اين موضوع بسيار مخرب‌تر از منفي‌بودن نرخ اوراق است. در حال حاضر از آنجا که هزينه پول در مدت اخير با توجه به كاهش نوسان در بازارهاي مختلف و انتظار كاهش نرخ تورم، به صورت غيررسمي در حدود پنج درصد كاهش يافته و روند نزولي به خود گرفته است و اين موضوع ادامه‌دار ديده مي‌شود و بانك‌ها با مازاد منابع به طور نسبي روبه‌رو شده‌اند و همچنین می‌توان گفت منابع نقدینگی مسیر خود را تا حدودی پیدا کرده است، افزايش اين نرخ شايد در وهله اول موجب افزايش منابع بانك‌ها و رشد سپرده‌هاي بانكي شود ولي در واقع به دلیل عدم تخصیص کارآی منابع جدید و نبود کسب و کارهای با توانایی بازپرداخت هزینه‌های مالی در این سطح، موجب افزايش هزينه‌هاي مالي بنگاه‌هاي اقتصادي و در نتيجه رشد مطالبات معوق بانك‌ها و آشفتگي بازارهايي كه در حال حاضر ثباتي پيدا كرده‌اند و سیر رشد خود را با واقعيت‌هاي اقتصادي مبتني بر ريسك و بازده همراستا كرده‌اند، شده و در گام نخست به دليل انقباض پولي، پول خارجي را ارزان قيمت كرده و تعادل تراز تجاري را برهم خواهد زد و بر بازار مسكن و طلا و ارز نیز به صورت منفي تاثیر خواهد گذاشت.
شايد در حال حاضر پايين‌بودن نرخ اسمی سود اوراق موجب منفي‌ بودن نرخ واقعی اوراق نسبت به تورم باشد، اما با توجه به كاهش آن به واسطه عرضه و تقاضاي پول در بازار آزاد و كاهش نوسان در بازارهاي مختلف و افزايش اطمينان سرمايه‌گذاران طي مدت اخير، افزايش اين متغير استراتژيك و مهم اقتصادي موجب بر هم زدن تعادل بازارها خواهد شد و نخستين بازار تاثيرپذير از اين موضوع بازار ارز و مسكن و به تبع آن بخش واقعي اقتصاد و بازار سرمايه خواهد بود.
از آنجا که افزایش نرخ بهره موجب تشدید تورم در اقتصادهای مختلف شده وليكن افزايش نرخ تورم هیچ‌گاه به طور مستقيم افزايش نرخ بهره را در بر نداشته، شايد بهتر باشد به جاي افزايش نرخ بهره، هدف بانك مركزي كاهش نرخ تورم و بهبود اشتغال قرار داده شود و نسبت به انتقال بلندمدت نقدينگي به بخش واقعي و مولد اقتصاد از طريق ابزارهاي متنوع بازار سرمايه همچون اوراق استصناع و صندوق‌هاي پروژه محور يا سهامي خاص اقدام گردد و با بهبود نظارت در اين طرح‌هاي مشاركتي، عوايد پروژه‌ها را با توجه به سود يا زيان واقعي آنها بين سرمايه‌گذاران تقسيم كرد و به پرداخت سود علي‌الحساب 20 درصدي به آنها بسنده نكرد و نظام جامع بانكداري اسلامي مبتني بر سود يا زيان را در كشور توسعه داد. در صورتي‌كه افزايش نرخ اوراق نیز بهانه‌اي براي ترميم كسري بودجه دولت باشد، انتشار اسناد خزانه و خريد و فروش آن به كسر شايد مناسب‌تر از اين حركت خطير اقتصادي باشد و ايجاد بازار ثانويه اين اوراق با استفاده از امكانات بازار سرمايه علي‌الخصوص شركت‌هاي تامين سرمايه، اولا موجب تسهيل در بازپرداخت بدهي‌هاي دولت به بخش خصوصي و تامين كسري 70 هزار ميليارد توماني بودجه دولت و رونق اقتصادی شده و ثانيا خريد و فروش اين اوراق دولتي بدون ريسك به كسر موجب تعيين غيرمستقيم و غیردستوري نرخ تامين مالي از سوي بازار و شفافیت قیمت‌گذاری نرخ اوراق بدهی خواهد شد.
به‌طور خلاصه اين بازار و ابزارهاي دادوستدي آن است که بهای پول را تحت نظارت مقام ناظر تعيين مي‌كند و تاريخ نشان داده است كه هرگاه نظام بانكي به‌سمت دستوري‌شدن حركت كرده، همواره تفاوت نرخ بين بازار رسمي و غيررسمي بیشتر شده و تامين منابع مالي عمدتا از طريق واسطه‌هاي شخصي صورت گرفته است تا نهادهاي پولي تحت نظارت بازار پول.
*مدیر واحد تحقیقات و بازاریابی شرکت تامین سرمایه نوین