جواد عشقی‌نژاد/ کارشناس بازار سرمایه

با نهایی شدن قانون معافیت مالیاتی ناشی از افزایش سرمایه از محل تجدید ارزیابی دارایی‌ها، بحث افزایش سرمایه در شرکت‌های بورسی به شدت داغ شده است. به خصوص که با جهش ارزی، ارزش دارایی‌های بسیاری از شرکت‌ها اختلاف فاحشی با ارزش دفتری پیدا کرده است.

معمولا زمانی که صحبت از افزایش سرمایه از محل تجدید ارزیابی دارایی‌ها می‌شود، همه توجه‌ها به سمت شکسته شدن قیمت تئوریک و اثر روانی آن بر ارزش شرکت جلب می‌شود. در حالی‌که این تنها بخشی از ماجراست. تجدید ارزیابی بر ساختار سرمایه و در نتیجه ارزش شرکت، استهلاک، مالیات، سود حسابداری و تقسیم سود تاثیر‌گذار است. در این نوشتار ابتدا جنبه بازاری اثر تجدید ارزیابی و سپس جنبه‌های دیگر مورد بررسی قرار می‌گیرد. زمانی‌که شرکت‌ها افزایش سرمایه می‌دهند، قیمت تئوریک سهم متناسب با درصد افزایش سرمایه کاهش می‌یابد و اگر درصد افزایش سرمایهبه اندازه کافی بزرگ باشد، قیمت تئوریک برای بازار جذاب خواهد شد. به لحاظ اقتصادی و در تئوری تفاوتی ندارد که شما یک سهم هزار تومانی داشته باشید یا ۱۰۰ سهم ۱۰ تومانی. اما داستان در واقعیت متفاوت است. یک تورش رفتاری در بین سرمایه‌گذاران وجود دارد که به‌طور مثال سهام با قیمت کمتر از ۵۰‌تومان ارزان است و اگر قیمت به ۷۰ تومان برسد، به جایی بر نمی‌خورد.

یا به‌طور مثال سهمی از صنعت پتروشیمی با قیمت کمتر از ۱۰۰ تومان ارزان است. این‌گونه ارزش‌گذاری روی سهام پشتوانه اقتصادی ندارد. اما براساس آنچه طی سالیان گذشته در بازار ما اتفاق افتاده، قوی‌تر از هر منطق اقتصادی عمل کرده است. نمونه‌های متعددی از جهش‌های قیمتی ناشی از کاهش قیمت تئوریک می‌توان یافت که می‌توانند دستمایه پژوهش‌های دانشگاهی نیز قرار بگیرند. بنابراین در چنین شرایطی اگر شرکت‌هایی پیدا شوند که مازاد ارزش جذابی نسبت به ارزش دفتری داشته باشند و قصد افزایش سرمایه نیز داشته باشند، مورد توجه بازار قرار خواهند گرفت. برخی شرکت‌ها نظیر خودروسازان مشمول ماده ۱۴۱ هستند و به نوعی چاره‌ای جز تجدید ارزیابی ندارند. اما دیگر شرکت‌ها باید اراده‌ای مبنی بر تجدید ارزیابی داشته باشند.

همان‌گونه که بیان شد، اثر تجدید ارزیابی تنها به اثرات روانی محدود نمی‌شود. زمانی‌که ما ترازنامه یک شرکت را مشاهده می‌کنیم، باید اطلاعات به روز و مفیدی کسب کنیم. اما تصور کنید شرکتی را که ۳۰ سال پیش از این و با دلار کمتر از ۲۰۰ تومانی راه‌اندازی شده و امروز دلار به بیش از ۱۰هزار تومان رسیده است. یعنی اگر استهلاک را نادیده بگیریم ارزش تجهیزات، زمین و ساختمان باید چند برابر آنچه در ترازنامه مشاهده می‌شود باشد. این واقعیت عملا صورت‌های مالی را کم‌ارزش می‌کند و بیشتر تجزیه و تحلیل‌های مالی مبتنی بر صورت‌های مالی قابلیت استناد نخواهند داشت. اگر از این دیدگاه نگاه کنیم باید حتی به قانون‌گذار توصیه کنیم که تجدید ارزیابی را در شرایط تورمی اجباری کند. یک اثر مستقیم تجدید ارزیابی تاثیر آن بر ساختار سرمایه است. هر چند سنجش رتبه اعتباری برای تسهیلات‌دهی توسط بانک‌ها منسجم نیست. اما به هر حال داده‌های ترازنامه‌ای و محاسبه نسبت بدهی از جمله ابزار پر کاربرد برای ظرفیت وام‌گیری شرکت‌ها است. زمانی‌که دارایی‌ها تجدید ارزیابی شوند، ظرفیت وام‌گیری شرکت‌ها بالاتر خواهد رفت که براساس تئوری مالی می‌دانیم، این اتفاق بر افزایش ارزش شرکت موثر خواهد بود. افزایش ارزش شرکت در اثر سپر مالیاتی تامین مالی خارجی ایجاد می‌شود.

علاوه بر سپر مالی ناشی از هزینه مالی، با به‌روز رسانی دارایی‌ها، استهلاک افزایش خواهد یافت و در نتیجه بدون خروج وجه نقد،مالیات کمتری پرداخت خواهد شد. همچنین وقتی شرکت تجدید ارزیابی نکرده و هزینه استهلاک شناسایی نمی‌کند، با تقسیم سود حداکثری در حال توزیع سود موهومی است. هزینه استهلاک باید صرف جایگزینی تجهیزات شود تا در آینده شرکت دچار مشکل نشود و سهامداران در مقطعی از زمان سود موهومی دریافت نکنند. در پایان می‌توان گفت افزایش سرمایه و به‌روزآوری دارایی‌ها قدرت چانه‌زنی شرکت‌ها را برای دریافت مجوز بالا بردن قیمت افزایش می‌دهد. زمانی‌که دارایی‌ها ارزش واقعی خود را پیدا کنند، بازدهی واقعی کاهش خواهد یافت و قانون‌گذار راحت‌تر با این واقعیت که برای جذب سرمایه‌گذاری جدید باید بازدهی صنعت افزایش یابد کنار خواهد آمد.