شهریار هاشمی/ طباطبایی کارشناس بازار سرمایه

مسیر آتی بورس چگونه خواهد بود؟ این سوالی است که در این نوشتار به آن می‌پردازم. یکی از روش‌های متداول برای پاسخ به این پرسش، نگاه به گذشته و تعدیل با شرایط فعلی است. قبل از اینکه جزئیات این روش را تشریح کنیم لازم است نیم‌نگاهی به معاملات بازار سهام از بهمن ۱۳۹۷ داشته باشیم، جایی که شاخص کل بورس بعد از یک مرحله اصلاح تا حوالی ۱۶۵ هزار واحد، در نوسان بود. آن‌ روز‌ها ضمن بررسی بودجه کل کشور اعتقاد داشتیم ارز ۴۲۰۰ تومانی که هنوز مبنای قیمت‌گذاری دولتی بسیاری از کالاها بود، عمر کوتاهی خواهد داشت و فنر جمع‌شده سود شرکت‌ها بیشتر باز می‌شود. با این فرض نماگر اصلی بازار سهام در محدوده ۲۵۰ هزار واحدی بر اساس مبنای فاندامنتال (بنیادین) در سال ۱۳۹۸ در دسترس بود. این اتفاق خیلی زود و در چهار ماه ابتدای سال‌جاری محقق شد. چشم‌انداز رکود در اقتصاد جهانی و افت تدریجی قیمت فلزات و نفت یکی از دلایلی بود که سبب شد رشد قیمت سهام به‌صورت متوازن ادامه پیدا نکند و به این ترتیب آن دسته سهام وابسته به قیمت‌های جهانی که به اشتباه سهام فاندامنتال نامیده می‌شوند، در روند صعودی اما آرام باقی بمانند.

 

 این موضوع یکی از دلایل سرریز شدن نقدینگی به سمت بازار سهام بود. سرعت رشد بیشتر قیمت‌ها یا به‌دلیل دامنه نوسان ۱۰ درصدی یا به‌دلیل کوچک‌تر بودن این شرکت‌ها، باعث شد قشر تحلیلگر بورس در حسرت بازدهی‌های کسب شده توسط سایر سرمایه‌گذاران باقی بمانند. رشد‌های ۵ برابری برخی سهم‌ها با ابهام بزرگ قانونی به نام «معافیت مالیاتی افزایش سرمایه از محل تجدید ارزیابی شرکت‌ها» چه سودده و چه زیان‌ده میسر شد. به‌عبارت دقیق‌تر هنوز و بعد از گذشت ۶ ماه از سال نتوانستیم به این قطعیت برسیم که این قانون اجرایی خواهد شد یا خیر. ارکان تصمیم‌گیر باز هم مبنایی برای انحراف بازار ایجاد کرده‌اند و می‌شود حدس زد با گذشت یک سال و وقوع اتفاقات ناخوشایند مالی به تکاپو بیفتند که «چه کنیم که مردم عادی متضرر نشوند» که قطعا می‌شوند. در واقع به جای اینکه در همان ابتدای سال تکلیف این موضوع به‌صورت قطعی مشخص شود، حالا هر کجا سهامداری یا مدیری را مشاهده می‌کنید، تلاش می‌کند یا بشنود «تجدید ارزیابی داریم» یا قانعش کند که بفهمد تجدید ارزیابی چقدر به نفع شرکت تحت مدیریتش است.

بحث ما اینجا خوبی یا بدی افزایش سرمایه از محل تجدید ارزیابی نیست (که به‌صورت کلی با آن موافقیم)، بحث این است که مبنای تشکیل حباب در یک بازار مجموعه همین اتفاقات است. مشابه همین اتفاق در مورد سهام بازار پایه مشاهده شد و بعد از دو سال رشد‌های نجومی، حالا جلوگیری از روند اشتباه بازار سخت‌تر شده و امیدواریم مدیران فرابورس در مقابل این فشارهای بی‌منطق و همیشگی تسلیم نشوند و هرچه زودتر جلوی روند را در کشور بگیرند. به‌طور خلاصه برگردم به شروع مطلب و تخمین فعلی براساس تحولات گذشته. بالاترین حد ارزش بازار در سال ۱۳۹۲ که اوج خوش‌بینی‌های سیاسی بود ۱۴۰ میلیارد دلار تخمین زده شد که با کسر عرضه‌ شرکت‌های جدید در این سال‌ها و با دلار ۱۱ هزار تومانی، ارزش بورس تهران ۹۵ میلیارد دلار است.

میانگین این عدد طی سال‌های متمادی همین ۱۰۰ میلیارد دلار بوده است. پس بازار هم اینک به قیمت و متعادل است. اما وجود نقدینگی افراد عادی که فعلا هیچ بازار جذابی را پیدا نمی‌کنند و به لطف عرضه اولیه با متد «کد معاملاتی بگیر و سریع سود کن» به سمت بازار سهام در جریان است؛ این یعنی آغاز روند تشکیل حباب. خیلی‌ها به این کلمه حباب آلرژی دارند. پس واضح‌تر عرض می‌کنم در حال حاضر با شاخص ۲۹۰ هزار واحدی (در آستانه ورود به مرز ۳۰۰ هزار واحد) کلیت بازار حباب نیست، اما تعداد نه چندان کمی از سهم‌ها دچار حباب شده‌اند. انتظارم تداوم شرایط فعلی و رشد تا همان پیک ۱۴۰ میلیارد دلاری است که شاخص محدوده ۳۸۰ تا ۴۰۰ هزار واحدی را نشان می‌دهد. از هم‌اکنون تردیدی ندارم در آن حوالی قیمت، بسیاری ثابت می‌کنند که این بار فرق دارد و بازار حباب نیست. اما متاسفانه هست و حباب کاری ندارد غیر از تشکیل شدن و ترکیدن.

اگر در مورد زمان وقوع این اتفاقات بپرسید که تلاش کنید حداکثر بازدهی را کسب کنید، پاسخ این است که قابل تخمین دقیق نیست. اما براساس تجربه عرض کنم انتظار دارم یک بار بعد از رسیدن به پیک مورد نظر ریزش بازار شروع شود و بعد از مدتی با انکار بخش غیرحرفه‌ای، مجددا به سمت محدوده قبلی حرکت کند. این هم آخرین رویدادی است که با تکرار سیکلی از تاریخ می‌تواند این جمله را تداعی کند که «بازار همواره آماده است به معامله‌گران مدعی درس‌های تازه بیاموزد.» آیا کسی یا سازمانی می‌تواند جلوی این مسیر را بگیرد، جواب این است که خیر. اما هرکسی می‌تواند در مورد سرمایه خود و تحت مدیریتش، به این جمله عمل کند که «هر گاه یک دارایی با دید بی‌طرفانه نمی‌ارزد، نخرید حتی اگر قیمتش هر روز بالاتر می‌رود و همه مردم در حال خریدند.»